Arbitragem cash-and-carry em cripto: operações de base spot–futuros explicadas com números Quarta-feira, 28 de Outubro de 2026 – Posted in: Arbitrage Software, cryptoarbitrage software

O que é a arbitragem cash-and-carry

Resposta curta: arbitragem cash-and-carry significa comprar um ativo no mercado à vista (spot) e, ao mesmo tempo, vender um contrato futuro do mesmo ativo que é negociado a um preço mais alto. As duas posições anulam o risco de preço uma da outra. No vencimento, o preço do futuro converge para o preço spot, de modo que a diferença travada na entrada (a base) se torna seu lucro bruto, independentemente do que a moeda fez nesse meio-tempo.

O nome vem dos mercados tradicionais de commodities: você paga em dinheiro (cash) pelo bem físico e o carrega (armazena, segura, financia) até a data de entrega do futuro. Em cripto não existe armazém, mas existe da mesma forma um custo de carregamento: o capital imobilizado na moeda, a margem da posição vendida, as taxas de negociação e o risco de manter fundos em uma exchange.

O cash-and-carry é uma operação de valor relativo, neutra ao mercado. Ela não tenta prever para onde o bitcoin vai. Ela captura um rendimento que o mercado paga a quem está disposto a vender futuros para compradores alavancados. É por isso que é popular entre fundos e mesas de tesouraria, e é por isso que o rendimento diminui quando capital demais vai atrás dele.

Se você ainda não conhece os instrumentos em si, comece pelo nosso artigo explicativo sobre como os futuros diferem do mercado à vista. Este guia pressupõe que você sabe o que são um contrato futuro e a margem.

Base, contango e backwardation

A base é a diferença entre o preço do futuro e o preço spot. Os traders a cotam de três formas:

Anualização simples (sem capitalização), que é como a maioria dos painéis a cota. Os valores capitalizados são um pouco mais altos.

Quando os futuros são negociados acima do spot, o mercado está em contango. Esse é o estado normal em cripto, porque a maioria dos traders que usa futuros quer exposição comprada alavancada. O cash-and-carry precisa de contango.

Quando os futuros são negociados abaixo do spot, o mercado está em backwardation. Isso acontece após quedas fortes, durante desalavancagens forçadas ou quando tomar a moeda emprestada é caro. Em teoria, você pode fazer a operação ao contrário (vender spot, comprar o futuro), mas vender cripto a descoberto no spot exige tomar a moeda emprestada na margem, o que costuma ser limitado e caro. A maioria dos profissionais simplesmente espera o contango voltar.

A propriedade-chave é a convergência: um futuro com vencimento é liquidado contra o índice spot no vencimento, então a base precisa cair a zero na data de vencimento. Antes disso, a base se move livremente: pode se ampliar, estreitar ou ficar brevemente negativa. A convergência é o único ponto em que o resultado é fixo.

Um exemplo prático com BTC

Todos os preços abaixo são números redondos ilustrativos, escolhidos para facilitar o acompanhamento da aritmética, e não uma cotação de um dia específico.

• Preço spot do BTC: $100,000
• Futuro trimestral de BTC, 91 dias até o vencimento: $101,800
• Base: $1,800 = 1.80%, anualizada 7.22%
• Tamanho da operação: 1 BTC comprado no spot, 1 BTC vendido no futuro (com margem em USDT)

No vencimento, o futuro é liquidado ao preço spot, seja ele qual for. Veja o que acontece em três mercados muito diferentes:

Agora, os custos. Suponha taxas de taker de 0.10% no spot e 0.05% nos futuros, pagas na entrada e na saída. A entrada custa cerca de $100 + $51, a saída aproximadamente o mesmo, então a operação completa custa cerca de $300 (0.30%). Lucro líquido: cerca de $1,500.

Quanto capital isso exigiu? A moeda spot custa $100,000. O futuro vendido precisa de margem; com alavancagem de 3x, isso equivale a cerca de $33,900 em USDT. Capital total: cerca de $133,900. O retorno é $1,500 / $133,900 = 1.12% em 91 dias, ou cerca de 4.5% anualizado. A base anunciada era de 7.22%; o retorno realista sobre o capital fica mais perto de 4.5%. Essa diferença entre o rendimento anunciado e o líquido é o principal ponto que a maioria dos guias de cash-and-carry ignora.

A linha de +30% também esconde um problema. O futuro vendido perdeu $28,200 contra $33,900 de margem. Com 3x, o preço de liquidação fica cerca de 33% acima da entrada, então a posição teria ficado perto da liquidação, mesmo com a operação como um todo perfeitamente protegida. Voltamos a isso na seção sobre margem, porque é o que decide se o cash-and-carry é uma operação tranquila ou estressante.

Por que a base existe

Se a operação está protegida, por que o mercado paga por ela? Porque alguém precisa ficar do outro lado da demanda alavancada, e esse serviço tem um preço. Os principais fatores:

• Demanda por posições compradas alavancadas. Comprar um futuro exige apenas margem. Em fases de alta, especuladores puxam os futuros para cima, e a base se amplia.
• Capital de arbitragem escasso. Para fechar a diferença, os arbitradores precisam financiar a compra spot completa mais a margem. Quando o capital é escasso ou caro, a diferença permanece aberta.
• O custo do dinheiro. Nos mercados tradicionais, a base justa é aproximadamente a taxa de juros. Em cripto, a “taxa de juros” é o que dólares e stablecoins rendem em outro lugar. Quando os rendimentos livres de risco em dólar americano estão altos, a base precisa ser maior para atrair capital.
• Risco de exchange e de custódia. As duas pernas normalmente ficam em exchanges. Parte da base é uma compensação por esse risco de contraparte.

O resultado é uma base que se move com o sentimento do mercado. Em fases de alta forte, a base anualizada nas principais plataformas superou repetidamente 15–20% por semanas; em mercados calmos ou de baixa, ela cai para um dígito baixo, às vezes abaixo da taxa livre de risco, e ocasionalmente entra em backwardation. A operação é, portanto, cíclica: as melhores entradas surgem em mercados eufóricos, justamente quando manter uma posição protegida parece menos empolgante.

Desde o lançamento dos ETFs de bitcoin spot nos EUA em 2024, grande parte da versão regulada dessa operação acontece na CME: fundos compram cotas de ETF e vendem futuros da CME. Isso trouxe mais capital para a operação e é um dos motivos pelos quais a base nas plataformas reguladas se comprimiu em comparação com os primeiros anos do mercado cripto.

Futuros com vencimento vs funding de perpétuos

Em cripto existe uma segunda forma de capturar o mesmo prêmio: os futuros perpétuos. Um perpétuo nunca vence, então não pode convergir. Em vez disso, as exchanges o mantêm próximo do spot por meio de pagamentos de funding periódicos entre posições compradas e vendidas. Comprar spot e vender o perpétuo também é chamado de cash-and-carry, e isso é tratado em detalhes no nosso guia de arbitragem de taxa de funding. As duas versões se comportam de forma diferente:

Muitas mesas operam as duas e movem o capital para a que paga mais pelo risco. Uma regra prática: quando a base anualizada do próximo contrato trimestral é claramente maior do que a taxa de funding média que você espera para o mesmo período, o futuro com vencimento é a melhor perna vendida, porque trava o rendimento. Para estimar os retornos de funding nas mesmas unidades, use nossa calculadora de APR e ponto de equilíbrio da taxa de funding.

Contratos lineares vs inversos: a decisão de margem

As exchanges de cripto listam dois tipos de futuros com vencimento, e essa escolha muda a economia do cash-and-carry mais do que qualquer desconto de taxa.

Futuros lineares (com margem em USDT ou USDC)

A margem e o lucro são em uma stablecoin. É fácil de entender, mas a moeda spot e a margem ficam em potes separados. Se o BTC sobe, o futuro vendido perde stablecoins enquanto o ganho fica na sua moeda spot. A posição pode ser liquidada mesmo que o hedge como um todo esteja lucrativo. Para evitar isso, você usa alavancagem baixa (mais capital ocioso, menor retorno) ou transfere lucros do lado spot para a margem dos futuros durante uma alta.

Distância aproximada de liquidação para uma posição vendida isolada com diferentes alavancagens, antes dos detalhes de margem de manutenção:

Futuros inversos (com margem na moeda)

Aqui o contrato é cotado em dólares, mas a margem e a liquidação são na própria moeda. Isso permite uma versão elegante da operação: deposite o BTC que você comprou como garantia e venda o futuro inverso por um valor em dólares igual ao preço do futuro (no nosso exemplo, $101,800 em contratos por 1 BTC).

Algo útil acontece. Quando o BTC sobe, a posição vendida perde BTC, mas cada BTC restante vale mais dólares; quando o BTC cai, a posição vendida ganha BTC. O valor em dólares da conta permanece fixo em cerca de $101,800 e a alavancagem efetiva fica próxima de 1x. Não há pote de margem separado nem preço de liquidação realista. No vencimento você detém $101,800 / S_T BTC, que valem $101,800 a qualquer que seja o preço S_T.

Capital necessário: apenas os $100,000 da moeda. Mesma base de $1,800, mesmos $300 de custos, então o retorno é $1,500 / $100,000 = 1.5% em 91 dias, cerca de 6.0% anualizado, em vez de 4.5% na configuração linear com 3x.

Custos, ponto de equilíbrio e sua taxa mínima de atratividade

Uma base só vale a pena se superar três coisas: os custos de negociação, os riscos que você mantém e o que o mesmo capital rende sem trabalho nenhum. Liste todos os custos antes de entrar:

• Taxas de negociação em quatro execuções (compra spot, venda do futuro e as duas saídas). Ordens maker reduzem isso bastante, mas adicionam o risco de uma perna ser executada sem a outra.
• Slippage na perna menos líquida, geralmente o futuro com vencimento. Verifique a profundidade do livro de ofertas para o seu tamanho, não apenas o topo do livro.
• Taxa de liquidação ou entrega se você mantiver até o vencimento (varia por plataforma, geralmente pequena).
• Custos de transferência se o spot e os futuros estiverem em exchanges diferentes: taxas de saque, taxas de rede e tempo. Veja nosso detalhamento de taxas de saque e tempos de transferência em cripto.
• Custo de oportunidade: o que seus dólares renderiam em títulos públicos de curto prazo ou em outra aplicação de baixo risco. Essa é a sua taxa mínima de atratividade.

O ponto de equilíbrio em termos anualizados é simples: custos da operação completa em % × 365 / dias. Com custos de 0.30% em um contrato de 91 dias, isso dá cerca de 1.2% ao ano. Um trimestre com base de 7.22% rende, portanto, cerca de 6.0% líquidos na configuração inversa e 4.5% na configuração linear com 3x. Se sua taxa mínima de atratividade for, digamos, 4% ao ano, a operação linear mal paga pelo seu risco e trabalho, enquanto a operação inversa deixa uma margem de cerca de dois pontos percentuais.

O gráfico mostra por que tantos traders se decepcionam: abaixo de cerca de 6.5% de base bruta anualizada, uma operação com margem em USDT e alavancagem sensata mal supera um depósito livre de risco nessa taxa mínima. A operação se torna atraente quando a base está bem acima da taxa mínima, o que na prática significa mercados de alta e alavancados.

Passo a passo: executando a operação

Saída antecipada, manter até o vencimento e rolagem

Manter até o vencimento não é a única opção, e muitas vezes não é a melhor.

Fechar antes quando a base colapsa

Digamos que você entrou com base de 1.80% faltando 91 dias. Quarenta e cinco dias depois, o mercado esfriou e a base está em apenas 0.40% faltando 46 dias. Se você fechar as duas pernas agora, terá capturado 1.40% em 45 dias, cerca de 11.4% anualizado antes dos custos. Manter até o vencimento renderia os 0.40% restantes em 46 dias, cerca de 3.2% anualizado, o que provavelmente está abaixo da sua taxa mínima de atratividade. Feche e mantenha o capital pronto para a próxima oportunidade. As taxas extras de saída são o preço dessa opção, então inclua-as.

Convivendo com uma ampliação temporária

O oposto também acontece: a base se amplia de 1.80% para 3% após a entrada. Sua posição mostra uma perda na marcação a mercado, porque o futuro que você vendeu subiu mais rápido que o spot. Nada está quebrado. Se você mantiver até o vencimento, a convergência ainda entrega os 1.80% originais. O perigo é apenas um problema de margem em uma venda linear, o que é mais um motivo para manter a alavancagem baixa.

Rolando para o próximo trimestre

Antes do vencimento, você pode fechar a venda que está vencendo e abrir uma venda no próximo contrato trimestral, mantendo a moeda spot. Isso é uma rolagem de calendário. Faça isso apenas se a base anualizada do próximo contrato ainda superar sua taxa mínima de atratividade; caso contrário, deixe a posição ser liquidada e fique em caixa.

Riscos que permanecem após o hedge

O cash-and-carry elimina o risco de preço, não todos os riscos. Estes são os que realmente causam prejuízo:

Erros comuns

• Apresentar a base como o retorno. O retorno é sobre todo o capital usado, incluindo a margem, depois de todas as taxas. Na maioria das vezes, ele fica bem abaixo da base anunciada.
• Usar alavancagem alta na venda para “melhorar” o rendimento. Isso melhora o retorno no papel e transforma uma operação protegida em um risco de liquidação.
• Comparar o rendimento com zero em vez de uma taxa mínima de atratividade. Um rendimento protegido de 5% não é atraente se o caixa rende 4% sem risco de exchange.
• Ignorar a mecânica de liquidação. Vender o spot horas antes ou depois da janela de liquidação reabre o risco de preço no último dia.
• Confundir a quantidade de moedas com o nocional em dólares nos contratos inversos. Dimensione a venda inversa em dólares ao preço do futuro, não em moedas.
• Esquecer que as duas pernas estão em exchanges. O risco de preço está protegido; o risco de a plataforma quebrar, não.

Monitoramento e automação

Uma única posição de cash-and-carry precisa apenas de uma planilha: preços spot e de futuros, dias até o vencimento, custos, margem. Ela se torna um trabalho operacional quando você compara várias plataformas e contratos, reage a colapsos da base ou combina futuros com vencimento com oportunidades em perpétuos e entre exchanges. As APIs das exchanges fornecem tudo o que é necessário; nosso guia sobre APIs de exchanges de cripto para arbitragem aborda limites de requisição, feeds WebSocket e gestão de ordens.

O mesmo prêmio aparece em vários lugares, e as ferramentas da BJF cobrem as partes relacionadas. O Funding Rate scanner compara o funding de perpétuos entre exchanges, para que você veja se o perpétuo ou o futuro com vencimento paga mais pelo mesmo risco. O Crypto Arbitrage Scanner gratuito acompanha diferenças de preço entre exchanges. Para uma visão geral das estratégias, comece pelo guia de arbitragem de cripto.

Perguntas frequentes

Este artigo é educacional e não constitui aconselhamento financeiro. Todos os preços, taxas e retornos dos exemplos são ilustrativos; taxas, especificações de contratos e regras de liquidação variam entre exchanges e mudam com o tempo.